2025Q1业绩实现较快增长，回款有所改善。2024年，公司实现营业收入12.97亿元，同增1.57%。其中，地基处理收入8.24亿元，同降16.94%；桩基工程收入4.3亿元，同增55.1%。公司实现归母净利润0.93亿元，同降46.86%。实现扣非净利润0.85亿元，同降49.22%。报告期公司实现经营活动现金流量净额-0.83亿元，较去年多流出2.17亿元，主要系报告期内经营性应收项目的增加所致。投资活动现金流净额为0.91亿元，去年同期为-0.46亿元，主要系报告期内赎回银行理财等现金管理投资产品所致。2025Q1，公司实现营业收入3.72亿元，同增29.25%。实现归母净利润0.36亿元，同增18.59%。实现扣非净利润0.39亿元，同增34.24%。经营活动现金流量净额为0.45亿元，同比多流入0.47亿元，回款较去年同期大幅增加。

　　盈利能力有所下滑。2024年，公司毛利率/净利率分别为29.59%/6.99%，分别同比-4.67pct、-6.61pct。期间费用率为17.36%，同比提高1.62pct。其中管理费用率为15.01%，同比提高1.39pct。2024年末，公司应收账款为5.95亿元，同比增加1.71亿元。资产减值损失和信用减值损失合计0.41亿元，同比增加0.16亿元。2025年Q1公司毛利率为25.88%，同比下降11.45pct；净利率为9.44%，同比下降0.9pct。境内主营业务收入和毛利率在本报告期分别下降35.46%和26.73%，主要受本报告期新增项目盈利情况的影响。

　　2024年新签订单高增长，积极布局钙钛矿与商业航天。2024年，公司累计新签订单金额205,285.06万元，同增93.27%。2024年报告期末公司在手订单总金额140,734.58万元。其中，已签订合同但尚未开工项目金额35,084.99万元，在建项目中未完工部分金额105,649.59万元。2025Q1，公司实现新签订单46,227.48万元，同比下降20.43%。公司着力培育以钙钛矿太阳能电池为代表的新材料新兴产业，积极布局商业航天等领域。

　　CMP市场占有率和销售规模持续提高，盈利能力持续增强。公司的产品及服务凭借先进的产品性能、卓越的产品质量和优秀的售后服务在逻辑芯片、存储芯片、先进封装、大硅片、MEMS、MicroLED、第三代半导体等领域取得了良好的市场口碑，市场占有率不断突破。2024年公司实现营收34.06亿元，同比+35.82%，其中CMP/减薄装备销售收入为29.87亿元，同比+31.16%，晶圆再生、关键耗材与维保服务、CDS和SDS等其他业务收入为4.19亿元，同比+81.92%；2024年公司实现归母净利润10.23亿元，同比+41.40%；实现扣非归母净利润8.56亿元，同比+40.79%。2025Q1公司实现营收9.12亿元，同比+34.14%；实现归母净利润2.33亿元，同比+15.47%；实现扣非归母净利润2.12亿元，同比+23.54%，主要系CMP产品市场占有率和销售规模持续提高，新产品研发和销售进展顺利，减薄装备、清洗装备、晶圆再生、CDS和SDS等初显市场成效，提升了公司营收和盈利规模。

　　积极把握先进封装、化合物半导体等发展机遇，减薄装备、划切装备持续推进。近年来集成电路向高集成化、高密度化和高性能化方向持续突破，Chiplet架构逐步成为摩尔定律趋缓下的半导体工艺发展方向之一，尤其随着人工智能的蓬勃发展，算力芯片需求急剧攀升。当前算力芯片中硅中介层、HBM等先进封装技术扮演着关键角色，在高频、大功率等应用场景的驱动下，以SiC、GaN等为代表的化合物半导体的市场也将迎来前所未有的发展空间。随着先进封装和化合物半导体市场前景的明朗，预计减薄装备和划切装备的需求也会逐步拉升。国外晶圆超精密减薄和划切加工起步较早，以日本DISCO公司为代表的海外减薄和划切装备供应商具备先进技术，基本垄断全球市场；国内厂商在晶圆减薄和划切装备与工艺开发方面起步较晚，整体技术积累与国外有一定差距。公司于2020年独立承担减薄相关的国家级重大专项课题，2022年实现关键突破，在技术层面已经可以对标国际友商的高端机型，同时减薄抛光一体机和针对封装领域的减薄机型均已取得重大进展。2024年公司12英寸超精密晶圆减薄机Versatile-GP300完成首台验证并实现批量销售，核心指标达到了国内领先和国际先进水平，12英寸晶圆减薄贴膜一体机Versatile-GM300和12英寸晶圆划切装备Versatile-DT300已发往客户端进行验证。

　　完成芯嵛公司控股权收购，实现离子注入核心技术吸收转化，推进“装备+服务”平台化发展战略。为积极落实“装备+服务”的平台化发展战略，丰富公司产品品类，实现对离子注入核心技术的吸收和转化，跨越式地完成新产品和新业务板块布局，公司完成对芯嵛公司的控股权收购。公司子公司芯嵛公司核心技术团队专注于离子注入行业30多年，具有丰富的离子注入行业经验，在长期研发过程中不断积累了产品设计及工艺性能的核心参数，并对设备核心模块离子束流系统的传输路径进行了升级改进，使得芯嵛公司目前的产品较同类竞品的晶圆颗粒污染控制效果、晶圆的装载效率具备优势，且设备零部件的国产化率更高。目前芯嵛公司实现商业化的主要产品为低能大束流离子注入装备，已实现多台验收，并积极推进更多品类离子注入装备的开发验证。

　　技术创新风险，核心技术人员流失或不足的风险，核心技术失密风险，客户相对集中的风险，新产品和新服务的市场开拓不及预期的风险，应收账款回收的风险，下游半导体厂商资本性支出及终端消费市场需求波动风险，宏观环境风险，政府补助与税收优惠政策变动的风险，知识产权争议风险，募集资金投资项目风险，产业政策变化的风险。

　　公司发布2024年报及2025年一季报，2024年公司实现营业收入5.84亿元，同比增长17.21%；实现归母净利润1.08亿元，同比增长71.49%；实现扣非归母净利润1.05亿元，同比增长84.06%；基本每股收益DG视讯·(中国区)官方网站为1.31元，同比增长70.13%。2025Q1公司实现营业收入8357.40万元，同比增长37.51%；实现归母净利润-639.18万元（去年同期为-1930.24万元）；实现扣非归母净利润-671.77万元（去年同期为-1940.47万元）；基本每股收益为-0.07元（去年同期为-0.24元）。

　　2024及2025Q1公司营收及归母净利润较去年同期均有显著增长，主要得益于高质量发展战略进展顺利，公司成功完成管理调整和运营模式创新。一方面，公司深入贯彻2024年初提出的高质量发展战略，并于2024年9月进一步明确了以伙伴战略、服务战略、好产品全球化战略为核心的“高质量发展2.0战略”。其中，伙伴战略自2024年下半年在煤炭行业率先启动试点以来已初见成效，业务机会增加、订单质量提升、市场端反馈良好，预期该模式向其他行业复制也将取得比较好的效果。另一方面，公司先后针对研发中心、供应链中心和销服中心等进行组织结构调整，强化扁平化管理，提升决策效率、降低沟通成本，组织效能大幅提升。

　　2024及2025Q1公司销售毛利率和销售净利率均有改善，其中煤炭行业受合作伙伴战略执行影响毛利率提升幅度最大。2024年公司销售毛利率和销售净利率分别为63.62%和18.42%，较去年同期分别提升1.49、5.83个百分点；2025Q1公司销售毛利率和销售净利率分别为65.61%和-7.65%，较去年同期分别提升3.37、24.11个百分点。分行业应用来看，2024年公司电力、石化、冶金、煤炭、水泥、其他行业的毛利率分别为57.94%、69.36%、65.27%、

　　公司持续夯实AI能力基石，进一步提升传统设备故障监测和场景化智能产品的竞争力，为订阅式服务发展奠定基础。一方面，公司继续完善智能化场景运维解决方案，形成了1+N+X场景化智能运维解决方案；另一方面，基于超3万设备故障案例数据和大量由诊断专家常年标记积累而成的诊断标签，公司研发出了PHMGPT行业大模型并已在巡检机器人等产品中有所应用，同时得益于DeepSeek等一系列深度思考大模型的发布，公司专业大模型PHMGPT也实现了迭代升级，进一步推动工业AI实现从“感知智能”到“认知智能”，助力公司订阅式服务商业模式的发展。

　　风电行业竞争激烈影响公司业绩的风险；下游客户所属行业集中度较高的风险；大客户模式影响公司收入确认节奏的风险；下游客户自行开展智能运维业务的风险；下业景气度下行的风险；管理层调整影响公司业绩的风险。

　　4月29日，公司发布《2025年一季度报告》，实现营业收32.41亿元，同比+2.04%，环比+33.96%，实现归母净利为4.35亿元，同比+1.35%，环比+146.77%。

　　原药制剂逆势增长。25Q1公司实现原药收入18.06亿元，同比+4.8%，环比+13.1%，实现销量为28670吨，同比+14.8%，环比+20.5%，实现价格为6.3万元/吨，同比-8.77%，但相比24年原药销售均价仅-2.0%，25Q1价格的修复正在持续。25Q1制剂收入为8.71亿元，同比+1.1%，环比+451.7%，实现销量为15392吨，同比+2.8%，环比+642.7%，实现售价为5.66万元/吨，同比-1.63%，但相比24年制剂销售均价同比+33.2%，制剂端价格修复显著。

　　葫芦岛项目陆续投产，25Q3放量在即。截止25年一季度末，公司固定资产合计为54.28亿元，同比24年一季度末增加14.69亿元，在建工程为17.58亿元。公司葫芦岛项目自23年6月开工以来，截止3月初一阶段项目已在试生产，二阶段已进入机电安装状态，预计25Q3全面投产。

　　景气度修复叠加创制药。葫芦岛项目包含5000吨/年烯草酮、100吨/年啶菌噁唑、2500吨/年氟唑菌酰羟胺。截止4月28日，根据隆众资讯，烯草酮市场价格已涨至85500元/吨，较年初上涨17.1%，系国内头部企业事故停产所致；啶菌噁唑和氟唑菌酰羟胺分别为沈阳科创和先正达的登记的创制药，投产后可快速打开下游市场。另外公司申报的两个创制品种喹菌胺与四氟苯烯菊酯，于2月和4月先后获得国际标准化组织农药通用名技术委员会(ISO/TC81)临时批准，可进一步提升其大田农药与卫生用药双领域的竞争力。投资建议

　　农化市场需求不及预期风险、项目投产不及预期风险、原材料价格大幅波动等风险。

　　秦川机床于2025年4月14日、4月29日分别发布2024年年报及2025年一季报。公司2024年实现归母净利润0.54亿元，同比+2.92%；25年Q1实现净利润0.27亿元，同比+7.81%，实现平稳增长。

　　行业层面来看，2024年10-12月制造业PMI连续三个月保持在荣枯线以上，设备更新投资保持较快增长，国家统计局规上企业金切及成形机床产量自2024年7月进入增长通道，2024年中国机床工具行业重点联系企业收入、利润分别同比下降1.4%、7.8%。19-24年我国五轴数控机床市场规模年均增长超过10%，随着我国机床工具行业技术进步，产品技术水平及质量稳定性明显提升，在出口逐年增长同时进口替代加快。

　　公司2024年实现营收38.6亿元，同比+2.62%；25Q1实现营收10.44亿元，同比+6.39%。分板块业务来看，24年机床业务显著增长，公司机床类业务24年实现营收19.47亿元，同比+9.35%，公司作为中国机床工具行业龙头骨干，齿轮加工机床国内市占率超过60%处于国内齿轮加工机床领域龙头地位，24年公司机床出口达到新高度，高精度齿轮加工机床、数控磨床、数控车床等高技术含量、高附加值产品出口占比大幅提升，全年机床出口收入同比+35%。零部件类业务24年实现营收13.74亿元，同比-1.32%，零部件产品出口西班牙、德国等欧洲国家。2024年公司毛利率达16.15%，同比-1.62pct，25Q1毛利率达17.24%，同比+0.46pct，略有恢复。2024年全年归母净利润达0.54亿元，同比+2.92%，净利率达1.92%，25Q1公司归母净利润达到0.27亿元，同比+7.81%增幅进一步扩大，净利率达到3.01%。

　　2024年公司研发投入达2.04亿元，同比+2.2%，研发费用率达5.28%。根据公司年报，2024年公司启动为期两年的“结构调整年”主题活动，通过产品结构、研发结构、市场结构及成本结构四大板块，以226个专项重点认为为抓手全面推进去的阶段性成效。2024年公司系统推进科技创新体系建设，全年聚力攻关29项集团级重点新产品与研发项目，全年关键技术创新取得一系列突破，如磨齿机性能提升、车削中心突破关键核心技术、内螺纹磨床加工丝杠精度达到P0级、复杂刀具突破刀具刃口钝化技术，使用寿命提升20%等。

　　公司在2024年加速推进深化改革提升行动，围绕新一轮国企改革9个方面、85项工作任务，年度推进完成81.18%，完成目标任务。同时集团计划实施首期股权激励，并在3户权属企业启动和拟定实施中长期激励，激发企业内生动力。

　　根据公司24年年报及25年一季报，结合对市场景气度及公司产能释放进度的判断，我们修改盈利预测为2025-2027年营业收入分别为42.62/47.31/52.85亿元（2025-2026年前值45.45/51.38亿元），归母净利润分别为0.81/0.95/1.23亿元（2025-2026年前值1.23/1.59亿元），以当前总股本计算的摊薄EPS为0.08/0.09/0.12元（2025-2026年前值0.12/0.16元）。公司当前股价对2025-2027年预测EPS的PE倍数分别为162.1/138.3/107倍。公司作为我国机床行业领军企业，全领域布局持续提升行业竞争力，在国产替代及出口加速背景下有望获得更多竞争优势，维持“买入”评级。

　　1）原材料价格及供应风险；2）公司下游需求不及预期风险；3）技术迭代升级不及时风险；4）国际形势风险；5）经济周期风险；6）市场竞争带来的风险。

　　公司发布2025一季报，2025Q1公司实现营业收入11.17亿元，同比增长42.41%；实现归母净利润2.40亿元，同比增长65.68%；实现扣非归母净利润2.33亿元，同比增长54.97%；实现基本每股收益0.56元，同比增长47.77%。

　　2025Q1公司营收及归母净利润均实现快速增长，主要受益于服务器PCB市场高景气度延续。2025Q1公司实现营业收入11.17亿元，同比增长42.41%；实现归母净利润2.40亿元，同比增长65.68%。驱动公司营收利润快速增长的主要原因是传统服务器迭代升级以及AI服务器市场的高景气度

　　延续，叠加人工智能的快速迭代和应用深化，市场对高层数、高精度、高密度、高可靠性PCB产品的需求持续增长。

　　2025Q1公司销售毛利率和销售净利率较去年同期均有提升，且销售净利率提升幅度更大。2025Q1公司销售毛利率为35.19%，较去年同期提升0.74个百分点；2025Q1公司销售净利率为21.52%，较去年同期提升3.02个百分点。毛利率提升或得益于传统服务器迭代升级以及AI服务器市场高景气度延续带来了产品结构优化。虽然销售期间费用率有所提升，但公司净利率仍实现明显提升，主要受益于其他收益、公允价值变动收益、资产减值损失等其他项目的增加：①2025Q1公司销售期间费用率为11.33%，较去年同期提升1.88个百分点，其中，销售费用率、管理费用率、财务费用率、研发费用率分别为2.68%、4.53%、-0.62%、4.74%，较去年同期分别变动-0.06、0.77、0.47、0.70个百分点。②2025Q1公司其他收益为1058.96万元（去年同期为558.52万元），主要得益于政府补助增加；2025Q1公司公允价值变动收益为206.32万元（去年同期为-941.74万元），主要得益于未交割的远期外汇合约产生浮动收益；2025Q1公司资产减值损失为391.52万元（去年同期为-330.83万元），主要得益于存货跌价准备转回。

　　产品研发失败以及技术升级迭代风险、服务器PCB行业市场竞争加剧的风险、AI服务器应用拓展进度不及预期的风险、贸易摩擦风险及汇率波动风险、黄石工厂及泰国工厂产能利用率提升不及预期的风险。

　　公司发布2024年报及2025年一季报，2024年公司实现营业收入5.34亿元，同比增长9.77%；实现归母净利润8546.64万元，同比下降34.44%；实现扣非归母净利润8438.37万元，同比下降19.60%；实现基本每股收益0.78元，同比下降34.45%。2025Q1公司实现营业收入1.45亿元，同比增长44.61%；实现归母净利润2544.74万元，同比增长39.99%；实现扣非归母净利润2519.57万元，同比增长40.17%；实现基本每股收益0.23元，同比增长35.29%。事件点评

　　2024年公司营收小幅增长而净利润有所下降，伴随不利因素逐渐消散2025Q1公司营收及净利润迎来快速增长。2024年公司实现营业收入稳步增长，分产品来看，工业控制连接器、汽车连接器、新能源连接器分别实现收入2.58、1.39、1.31亿元，同比分别变动-3.51%、15.71%、39.67%，其中工业控制连接器业务收入下滑主要原因是面临下游需求低迷、行业竞争激烈等多重不利因素。受行业成本波动及非经常性损益影响，公司归母净利润短期承压，但随着不利因素逐渐消散，2025Q1公司业绩迎来快速增长，营收及扣非归母净利润同比增速均超过40%。

　　2024年公司销售毛利率和销售净利率较去年同期均有所下滑且销售净利率下滑幅度较大，2025Q1公司销售毛利率和销售净利率较去年同期均有提升。2024年公司销售毛利率和销售净利率分别为41.06%、16.57%，较去年同期分别下滑1.44、10.46个百分点；2025Q1公司销售毛利率和销售净利率分别为40.17%、18.62%，较去年同期分别提升3.11、0.02个百分点。2024年公司净利率大幅下滑的原因主要是：①2023年公司通过出售土地获得了一笔非经营性收益；②项目持续建设导致货币资金消耗，加之银行存款利率下降，利息收入较往年有所减少；③募投项目2024年6月投产后产生了一系

　　公司稳步推进生产基地建设项目，全面提升产能。2024年公司募投项目“华南总部智能制造中心建设项目”、“华南总部研发中心建设项目”已完成建设并顺利结项。与此同时，昆山维康高端精密连接器生产项目、泰国生产基地建设工作亦在稳步且有序地推进之中。得益于此，公司精密连接器产品的生产规模有望进一步扩大、产品线结构预期更加丰富、规模化生产优势也将逐步释放，公司对市场需求变化的适应与响应能力将进一步提升，为公司盈利能力的持续优化奠定坚实基础。

　　下游需求增长不及预期的风险、客户导入不及预期的风险、新产品研发进度不及预期的风险、国际宏观经济政治形势波动风险、市场竞争加剧的风险。

　　产品结构变化致24H2业绩增长承压，加速拓展产品序列。2024年，公司不断拓展技术应用领域，加速拓展产品序列，深化与客户合作。分季度看，Q1-Q4收入分别为0.81/1.18/1.27/1.0亿元，同比分别+111.29%/+54.79%/+0.97%/-39.90%；归母净利润分别为0.15/0.20/0.19/-0.01亿元，同比分别

　　507.43%/+59.58%/-31.57%/-102.29%。在宏观经济环境和行业形势等多重因素的作用下，公司季度间业绩波动较大，由于产品结构变化、研发投入增加等因素，下半年收入同比下降、业绩增长承压。2024年，公司整体毛利率为26.07%/-7.39pcts，25Q1整体毛利率4.53%/-29.17pcts，主要光伏产品受市场影响毛利率较低，同步影响Q1业绩转负。2024年，公司推进了碳化硅外延炉、多线切割机、减薄机、抛光机等新产品的研发，研发费用4,424.71万元/+16.39%，收入占比10.41%。

　　8英寸碳化硅单晶炉已批量供应。分产品看，2024年公司晶体生长设备实现营收2.46亿元/-4.52%，收入占比57.91%，其他设备及配套营收1.72亿元/+22.96%，收入占比40.37%。2024年公司晶体生长设备产销数量均有增加，主要系市场需求增加带来的批量订单（含批量改造订单和整机配套组件订单）在24年生产和实现销售所致。碳化硅衬底处于由6英寸向8英寸升级的阶段，国内外8英寸碳化硅加速布局，多家中国厂商正积极推进8英寸碳化硅的开发工作。碳化硅晶体生长设备的国产化率较高，衬底端的良率突

　　破有望给设备端带来大规模放量，2024年公司自主研发的8英寸碳化硅单晶炉已向市场批量供应。

　　拓展光伏、外延设备等新应用领域。在光伏领域，公司的自动化拉晶控制系统已使用AI技术提升控制精度，通过深度学习有效提升成晶率，减少晶体生长过程中的人工干预。2024年，公司自主开发了光伏级单晶硅炉，根据客户关于产品技术规格及晶体生长工艺的需要，可为客户提供“单晶炉整机+控制系统+工艺方案”为主要构成要素的定制化服务方案。公司还拓展新的技术应用领域，24年推进了碳化硅外延炉、多线切割机、减薄机、抛光机等新产品的研发，25年将加速CVD设备、切割设备、减薄设备、抛光设备等新产品的推出与定制样机的批量化转换。

　　公司是国内碳化硅单晶炉主要厂商之一，客户覆盖碳化硅衬底的国内龙头及主流企业。公司不断丰富产品种类、迭升级代技术，拓展技术应用领域，进一步延伸半导体产业链产品布局。我们预计公司2025-2027年收入为5.39/6.46/7.55亿元，净利润为0.65/0.79/0.95亿元，EPS分别为0.47/0.57/0.68元，以5月9日收盘价29.31元计算，25-27年PE分别为62.7X/51.5X/42.9X，考虑到宏观环境和行业竞争等因素影响，公司业绩承压，调整至“增持-A”评级。

　　2024年营业收入同比增长4.4%，净利润有所承压。公司发布2024年年报，2024年营业收入8.92亿元(YoY4.41%)，营业收入再创历史新高；归母净利润2.09亿元(YoY-11.37%)，主要受凯麦分公司土地被征收一次性收益未在2024年重复发生及研发费用增加等影响；扣非归母净利润1.85亿元(YoY14.25%)；毛利率39.03%(YoY0.62pct)。

　　显微镜业务整体有所承压，高端显微镜保持增长。2024年显微镜业务收入3.56亿元(YoY-13.92%)，占比40.0%，毛利率38.29%(YoY-1.00pct)；收入下滑主要受外部环境影响，仪器行业整体表现不佳。下半年整体需求逐步恢复，受益于设备更新政策落地影响，四季度销售环比增长8.53%。2024年公司高端显微镜保持增长，占显微镜销售比例约40%，关键部组件自主可控。

　　条码扫描业务大幅增长，激光雷达进入量产阶段。2024年光学元组件业务收入5.13亿元(YoY22.56%)，占比57.6%，毛利率37.58%(YoY2.24pct)。随着头部条码设备企业库存消化及海外需求快速修复，条码扫描业务大幅增长，和Zebra、Honeywell等客户的复杂模组业务推进顺利。激光雷达光学元组件业务正式进入规模化量产阶段，收入突破“亿元”大关，公司为禾赛、图达通、法雷奥等头部企业的重要合作伙伴，全球范围内保持领先地位。

　　医疗光学国产替代稳步推进，半导体光学项目进展顺利。在医疗光学领域，公司内窥镜核心光学元部件业务保持快速增长，产品已覆盖国内70%以上重要内窥镜系统厂家，并实现复杂模组产品出货。在半导体光学领域，公司和国内多家头部客户建立长期合作关系，超精密光学元组件产品已应用于无掩膜光刻设备、半导体光学量检测设备等，新客户、新项目顺利推进。

　　投资建议：维持“优于大市”评级。我们看好公司显微镜业务需求逐步恢复及条码扫描及激光雷达等光学元组件业务带来的增长，考虑高端产品占比增加提升毛利率，预计2025-2027年营业收入11.43/14.29/17.62亿元(前值12.43/16.08亿元)，归母净利润3.04/3.91/4.91亿元(前值2.90/3.50亿元)，当前股价对应PE分别为32.3/25.1/20.0倍，维持“优于大市”评级。

　　云计算业务大幅增长，AI服务器需求依然强劲。2024年云计算业务收入3193.77亿元(YoY64.37%)，占比52.5%，占公司整体营收首度超过五成，毛利率4.99%(YoY-0.09pct)。产品结构方面，2024年AI服务器营收同比增幅超150%，占云计算业务营收比例突破四成；通用服务器营收同比增长20%；1Q25AI服务器、通用服务器营收同比增长皆超50%。客户结构方面，2024年云服务商服务器营收同比增长超80%，1Q25同比增长超60%；2024年品牌商服务器营收同比增长超70%，1Q25同比增长超30%。

　　终端精密结构件出货量增长10%，高速交换机同比数倍增长。2024年通信及移动网络设备业务收入2878.98亿元(YoY3.20%)，占比47.3%，毛利率9.56%(YoY-0.24pct)；终端精密结构件方面，公司5G终端精密机构件出货量进一步提升，同比增长10%；高速交换机方面，400G、800G高速交换机增长趋势显著，同比增长数倍。公司紧密贴合数字经济与AI发展趋势，依托前沿技术和研发实力，积极推进战略布局，有效实现对客户的稳健出货。

　　新增两座世界级灯塔工厂，工业互联网业务持续赋能。2024年工业互联网业务收入9.40亿元(YoY-42.92%)，占比0.2%，毛利率45.79%(YoY-4.02pct)；截至2024年底，公司累计完成对内建设8座灯塔工厂，对外赋能5座灯塔工厂。其中，2024年新增两座世界级灯塔工厂，新增对外赋能两座灯塔工厂，进一步扩大公司在智能制造领域的影响力。

　　公司发布2024年年报及2025年一季报，2024年实现营业收入35.32亿元，同比增长41.91%，归母净利润9.04亿元，同比增长173.28%，加权平均ROE为5.80%，较上年提升3.55pct。2025年一季度实现营业收入6.61亿元，同比减少1.87%，实现归母净利润1.18亿元，同比减少17.59%。

　　投资投行表现亮眼，财富管理稳步提升。2024年公司各项业务均实现正增长，其中，自营业务增长幅度最大，全年实现投资净收入14.41亿元，同比增长143.27%，投行业务增长46.40%至2.78亿元，利息净收入增长31.75%至1.04亿元，经纪业务及资产管理业务分别实现收入3.8亿元、9.21亿元，同比增长8.08%、1.77%。Q1受益于市场活跃度提升，经纪业务实现收入1.23亿元，同比增长46.88%，资产管理业务实现收入2.45亿元，同比增长8.36%，利息净收入0.18亿元，同比提升29.71%，受一季度债券市场利率上行影响，自营业务实现收益1.52亿元，同比下降33.69%。

　　加强分支机构赋能，夯实财富管理转型基础。公司深化分支机构“特色化、专业化”发展战略，将分支机构打造成公司全业务条线万户，新增客户资产规模170.98亿元，年内代理买卖证券业务净收入3.14亿元，同比提升19.85%。加强资产配置能力，推动代销体系向资产配置转型，全年代销金融产品125.17亿元，同比增长7.83%，日均产品保有规模91.22亿元，同比增长4.17%。完善投顾服务体系，“e投顾”品牌签约客户数及客户资产规模同比分别增加497.84%、712.96%。

　　固收深化交易驱动转型，加强一二级销交联动。固定收益优势稳固，较好把握市场机遇，2024年实现自营投资业务净收入14.41亿元，同比增长143.27%。2024年债券交易额7.40万亿元，同比下降6.94%，其中，现券交易额5.74万亿元，同比增长0.05%。同时持续提升销售能力及专业定价能力，2024年实现固收产品销售金额1984亿元，同比增长11.96%，探索多收入转型。

　　资管规模有所下滑，公募规模显著提升。以资产管理业务为核心，持续提升主动管理能力及产品创设能力，2024年末，受托客户资管金额536.38亿元，同比减少12.34%。创金合信受托管理规模6322.97亿元，同比减少36.66%，其中，公募基金规模1457.54亿元，同比增长27.79%，固定收益类公募基金近三年收益率排名市场前1/3位置，多只产品收益率居前。

　　公司固定收益特色突出，资产管理具备一定市场竞争力，具有差异化竞争优势。预计公司2025年-2027年分别实现营业收入34.69亿元、37.25亿元、40.24亿元。归母净利润8.46亿元、9.37亿元和9.99亿元，减少6.37%、增长10.80%和6.60%；PB分别为1.73/1.70/1.68，维持“增持-A”评级。

　　金融市场大幅波动，业务推进不及预期风险，公司出现较大风险事件，资本市场改革不及预期。

　　4月23日，公司发布《2024年年度报告》与《2025年一季度报告》，2024年森麒麟实现营业收入85.11亿元，同比上涨8.53%；归母净利润21.86亿元，同比上涨59.74%；扣非归母净利润21.26亿元，同比上涨62.96%。2025Q1实现营业总收入20.56亿元，同环比分别-2.79%/-5.28%；归母净利润3.61亿元，同环比分别-28.29%/-21.52%；扣非后归母净利润3.55亿元，同环比分别-28.58%/-13.15%。

　　2024年公司产品产销两旺，2025Q1盈利水平承压。2024年，公司实现轮胎产量3222.61万条，同比+10.22%；实现轮胎销售3140.87万条，同比

　　泰国工厂业绩大增，摩洛哥工厂将实现大规模投产放量。森麒麟(泰国)是公司目前重要的盈利引擎，2024年实现营业总收入53.37亿元，同比+22.69%，净利润13.06亿元，同比+53.72%。公司第二座海外基地，摩洛哥工厂年产1200万条高性能轿车、轻卡子午线轮胎项目目前正处于产能爬坡阶段，2025年将实现大规模投产放量。另外，公司持续平稳推进欧洲智能制造基地“西班牙年产1200万条高性能轿车、轻卡子午线轮胎项目”建设。

　　全球贸易摩擦升级，全球化布局分散风险。2025年3月，美国援引《贸易扩张法》第232条，对全球进口轮胎（除墨西哥、加拿大外）统一征收25%关税，豁免“对等关税”叠加。2025年4月，美国对所有国家征收10%的基

　　准关税，并实施“对等关税”政策，越南、泰国、柬埔寨等中国轮胎企业的主要海外基地也被纳入关税范围，税率分别为46%、36%、49%，此次加征税率对不采取报复行动的国家实施90天关税暂停。2024年，美国国内轮胎消费量合计约3.37亿条，进口轮胎约2.32亿条，进口依赖度高达68.8%，中短期内难以补充巨大的需求缺口。美国此次关税政策几乎覆盖全球主要轮胎出口国，而中国轮胎企业产能已遍布东南亚、欧洲、北美等地，海外产能布局有助于规避部分风险。森麒麟中国、泰国、摩洛哥全球产能“黄金三角”布局为参与全球化竞争提供有力支撑。

　　预计公司2025-2027年净利润分别为20.1/23.5/27.3亿元，对应PE分别为10/9/7倍。考虑摩洛哥工厂即将放量，有望贡献业绩增量，维持“买入-A”评级。

　　2025Q1收入大幅提升，主要系销量增加及并购子公司等综合影响。2025Q1实现营业总收入2.53亿元，同环比分别+126.9%/+14.1%，主要系本期销量增加及并购子公司等综合影响。2025Q1，子公司超美斯实现营收0.68亿元，净利润227万元。

　　增资赋能超美斯，盈利能力改善可期。4月29日公司发布公告，拟使用自有资金对子公司超美斯增资1.5亿元，增资完成后公司持股比例为83.52%。2024年，超美斯实现营业收入3.45亿元，净利润374万元，净利润率1.1%。公司同行业头部竞争对手2024年净利润率23.5%，超美斯盈利水平具有较大提升空间。公司此次增资的主要目的是满足超美斯设备更新迭代以及市场拓展，增强竞争实力和盈利能力，推动高质量发展。超美斯业绩修复有望成为公司未来业绩增长的一大引擎。

　　预计公司2025-2027年归母净利润分别为2.0/2.4/2.9亿元，对应PE分别为28/23/19倍。随着公司新产能建成投产，高毛利的复材订单回升，子公司超美斯业绩改善，以及医用纤维、机器人灵巧手腱绳材料、海洋工程等高端领域应用的扩展，未来业绩DG视讯·(中国区)官方网站增长可期，维持“买入-A”评级。风险提示

　　1）分产品看，Q1高档（8元以上）/主流/经济营业收入26.03/15.50/0.91亿元，同比+1.21%/+1.99%/6.09%，高档占比-0.3pct到61.3%。春节带动下，预计Q1嘉士伯、风花雪月延续前期增长态势，1664、疆外乌苏有所改善，非现饮听装增长。

　　2）分区域看，Q1西北区收入11.78亿元，同比+1.57%；中区18.35亿元，同比+1.45%；南区12.31亿元，同比+1.83%；各区域增速相对平衡。

　　25Q1净利率同比+0.7pct到21.6%，其中：1）毛利率同比+0.5pct，其中吨成本同比-1.5%，尽管佛山工厂折旧摊销增加，但低价大麦、包材更多投入使用；2）销售费率同比-0.4pct，管理/研发费率同比+0.3/-0.1pct，所得税率同比-0.9pct至17.9%，保持相对稳定。

　　我们认为：1、收入端，公司持续加大1664等非现饮的投入，成效已逐步显现；现饮静待后续场景修复。2、利润端，由于大麦的使用存在滞后性，25年大麦使用成本降幅或大于24年，抵消佛山工厂折旧影响，费率维稳。

　　【分红】24年现金分红比65%（同比+5pct），24-26年分红率不低于65%/70%/75%，且绝对额不低于85亿（含税）。

　　24年促动销&去库存为主要工作，控费效果显著。24年酒类收入310.53亿元（同比+3.24%），销量/吨价同比+7.8%/-4.2%，具体看：

　　②渠道端，传统/新兴渠道收入295.73/14.79亿元（同比+3.2%/+4.2%），经销商数同比-28家至1786家，单商规模同比+4.8%。另外，前五名客户收入占比同比+5.26pct至67.54%。

　　盈利预测：泸州老窖24年“苦练内功”，25年在6个思维转变方针下，数字化转型为重要抓手。近期公司全系列产品停货，并积极构建全价格带产品矩阵。25年公司业绩目标为“经营目标为全年营业收入稳中求进”，我们预计公司25-27年营业收入同比+2%/+6%/+8%至318/337/364亿元（25-26年前值339/379亿元），归母净利润同比+2%/+6%/9%至137/146/159亿元（25-26年前值147/164亿元），下调盈利预测主要系高端白酒消费场景偏弱，对应PE分别为14X/13X/12X，维持“买入”评级。

　　风险提示：消费疲软；行业政策变动；行业竞争加剧；中高档产品动销不及预期。

　　事件：公司发布2024年年报、2025年一季报，2024年年实现营业收入17.9亿元、归母净利润4.1亿元、扣非净利润3.9亿元，同比分别增长42.3%、27.4%、25.6%。2025年一季度实现收入4.8亿元、归母净利润1.1亿元、扣非净利润1.0亿元，同比分别增长29.8%、25.2%、20.7%。

　　2024年数码喷印设备、墨水收入继续保持快速增长，印刷设备、自动缝纫单元业务放量。2024年公司数码喷印设备、墨水分别实现收入9.05亿元、5.18亿元，同比分别增长47.8%、26.1%，下游客户转型驱动快速增长，毛利率分别为43.07%、50.41%。公司印刷设备、自动缝纫单元2024年收入分别为1.36亿元、1.45亿元，同比分别增长114.7%、37.7%，毛利率分别为50.5%、26.91%，自动缝纫单元产品实现良好交付，印刷设备快速增长主要因为盈科杰23年并表时间为8月。

　　毛利率小幅下降，股份支付计提、汇兑收益下降影响期间费用。公司2024年毛利率为44.95%，较上年同期下降1.59pct，其中数码喷印设备/墨水/印刷设备/自动缝纫单元毛利率较23年分别-2.22/-3.46/+6.36/+3.45pct，我们判断数码喷印设备毛利率下降系公司产品结构变化，single pass机型占比提升影响；墨水毛利率下降主要系墨水降价导致。2024年公司销售/管理/研发/财务费用率分别为7.30%/5.27%/6.78%/-1.32%，较23年分别-0.94/+0.31/-0.38/+3.07pct，销售费用管控良好，股份支付费用计提导致管理费用率略有上升，财务费用率提升主要系汇兑收益较23年减少所致。在毛利率下降、期间费用率提升影响下，公司销售净利率同比下滑2.52pct至23.56%。

　　应收款比例提升，24Q4回款加强。公司2024年底应收票据及账款为7.27亿元，占收入比重达到40.6%，近几年整体呈现持续增长趋势，或系行业竞争所致。2024年公司经营现金流净流入1.64亿元，同比增长4.61%，其中Q4净流入7441万元，年底回款效果较好。

　　25Q1毛利率有所下滑，期间费用管控良好。2025Q1公司毛利率为42.84%，较上年同期下降2.79pct，我们判断除数码印花设备产品结构变化、墨水降价外，子公司Texpa业务节奏也有影响。2025Q1公司销售/管理/研发/财务费用率分别为6.56%/5.14%/6.48%/-2.03%，较24Q1分别-0.16/-0.51/+0.04/+0.13pct，在股份支付费用计提影响下仍实现整体费用率下降，期间费用管控效果良好。

　　传统客户转型数码印花趋势持续，多元领域拓展提供新的增长动能。在纺服终端需求偏弱，消费者个性化、多元化需求不断提升的背景下，数码印花设备吸引力彰显，传统客户转型数码印花的趋势在持续。数码印花设备和墨水主业以外，公司在其他纺织和非纺领域积极拓展，包装书刊数码喷印、自动缝纫业务实现快速增长，积极研发数码喷染和数字微喷设备，有望为公司提供新的增长动能。

　　风险因素：下游纺服市场景气度不及预期、数码印花渗透率提升不及预期、技术迭代风险、新领域突破进度低于预期

　　AI赋能终端趋势推动FPC升级，大客户供应格局向国内厂商集中。移动终端算力升级，势必伴随芯片算力增强，能耗增加，因此电池容量扩大，进而要求FPC向更高密度、高精度、快散热发展，预计下一代产品将较现有FPC大幅升级，ASP有望进一步提升。未来，电子电路板块依然是公司核心板块，受益于AI创新机会，公司将继续在高端FPC和高频高速高密度硬板方面保持优势。此外，高端FPC市场日系厂商份额正逐步被国内厂商替代，公司在大客户处份额稳步提升。

　　新能源业务营收占比继续提升，海外产能布局体现经营韧性。1Q25公司新能源业务实现销售收入约26.30亿元，同比增长约43.79%，增长主要源于精密制造与线路板业务，营收占比提升至30.57%。目前公司在新能源汽车精密制造方面，主要向客户推进结构件、电池托盘、白车身以及水冷板等产品。2024年，公司泰国基地开工完成封顶，墨西哥和美国基地运营顺利，随着T客户未来车型迭代，公司新能源业务有望继续高速成长。

　　因为年报发布，我们微调盈利预测，预计公司2025-27年归母净利润为26.45/33.60/40.90亿元（25-26年前值为25.7/31.9亿元），同比增长143.7/27.0/21.7%，当前股价对应PE17/13/11x。公司围绕双轮驱动战略，保持消费电子领域的技术领先性，并持续提升新能源汽车中的单车价值量，维持“优于大市”评级。

　　2024收入利润稳健增长，上网电量/电价均提升。2024年公司实现营业收入844.92亿元，同比增长8.12%；归母净利润324.96亿元，同比增长19.28%。2024年，乌东德水库来水总量约1123.69亿立方米，较上年同期偏丰9.19%；三峡水库来水总量约3740.95亿立方米，较上年同期偏丰9.11%。公司境内所属六座梯级电站总发电量约2959.04亿千瓦时，较上年同期增长7.11%；平均上网电价285.52元/兆瓦时，同比提升约4元/兆瓦时。

　　投资收益提升，财务费用压降显著。2024年公司销售毛利率为59.1%，同比提升1.3pct；净利率39%，同比提升3.2pct。2024年公司财务费用111.31亿元，同比减少14.29亿元；年末资产负债率60.79%，较年初下降2.11个百分点，有效实现“减负债、降杠杆”，为利润率提升做出重要贡献。公司积极开展产业链上下游投资，全年实现投资收益52.58亿元，同比增长约11%。

　　2024年派息率71%，分红绝对值创历史新高。公司2024年度利润分配预案为：每10股派发现金股利9.43元，共分派现金股利230.73亿元，创历史新高，股利分配率71%。其中已于2025年1派发中期现金股利共51.38亿元，这也是公司历史上首次进行现金分红。本次末期现金股利拟10股派发7.33元，末期现金红利共179.35亿元。

　　25Q1归母净利同比增长30.56%。2025Q1公司的业绩维持了增长势头，报告期实现营收170.15亿元，同比增长8.68%；归母净利润51.81亿元，同比增长30.56%。2025年第一季度，乌东德水库来水总量约167.05亿立方米，较上年同期偏丰12.50%；三峡水库来水总量约555.19亿立方米，较上年同期偏丰11.56%。2025年第一季度，公司境内所属六座梯级电站总发电量约576.79亿千瓦时，较上年同期增加9.35%。

　　风险提示：来水不及预期，电价大幅下降，政策变化，抽水蓄能等项目进展不及预期。

　　投资建议：小幅下调盈利预测，维持“优于大市”评级。考虑到来水的不确定性和部分电量参与市场化交易可能压制综合电价的因素，我们小幅下调盈利预测，预计2025-2027年归母净利润344.54/364.12/373.40亿元（2025-2026年原值为363.17/380.49亿元），同比增速6.0%/5.7%/2.5%。当前股价对应PE=21/20/19x，维持“优于大市”评级。

　　受部分客户回款缓慢、个别项目完工进度、收入确认延迟等影响，公司业绩有所承压。

　　盈利能力方面，①毛利率方面，24年公司整体毛利率为32.14%/同比-5.23pct，主要由于专业设计及制作业务（32.11%/同比-5.09pc）毛利率下降所致。②费率方面，24年公司整体费用率为17.11%/同比+3.03pct，其中销售费用率为3.51%/同比+1.31pct，管理费用率为8.61%/同比+1.53pct，研发费用率6.52%/同比+0.81pct，财务费用率为-1.53%/同比-0.62pct。③净利率方面，24年公司净利率为6.83%/同比-12.73pct。

　　“文化+科技”融合深入推进，国家级项目标杆效应凸显。2024年公司中标哈尔滨亚冬会等重大项目，全年新签合同额4.78亿元，依托国家级项目经验，大型文化演艺业务毛利率达28.65%。公司坚持创意与科技并举，在多个国家级重大项目中实践AR、裸眼3D、无人机等前沿技术应用，增强演出视效表现力。同时，公司加快MR等沉浸式互动形式的C端落地布局，打造体验升级+运营可复制的产品体系，技术驱动将成为公司“文化+科技”战略的重要护城河，AI与XR应用打造差异化竞争力。

　　C端项目初步跑通，文旅消费场景创新落地。公司持续推进C端商业化路径，探索自主演艺空间与常态化运营项目。上海“天时632”艺术空间2024年实现收入3220万元，净利润767万元，已实现稳定盈利，显示公司具备C端项目的选址、内容设计与运营能力。新上线的杭州《湘湖·雅韵》、青岛《海上有青岛》等部分项目已进入验收及试运营阶段，有望在2025年进入稳定收益期，助力营收兑现。公司积极承接地方文旅投资需求，结合地域文化打造差异化演艺内容，文旅主业有望长期保持稳健增长。

　　订单储备夯实基底，虚拟演艺开启第二曲线亿元，其中文化旅游演艺占比76%，执行周期覆盖至2026年。同时，以科技手段赋能线上演出，打造线上拳头产品，打通线上观演关系。在线上演艺和游戏市场空前爆发的时代，公司旗下全资子公司“锋尚互娱”全面布局，展开集成线上虚拟演艺、游戏、社交等多种娱乐形式而生的全新业态，打通文化娱乐产业在科技、创意、市场、运营等多维度的存在形态，输出高品质的虚拟泛娱乐内容。我们认为，公司凭借3.68亿元的在手订单储备，已形成业绩增长的强支撑基底；同时通过锋尚互娱全资子公司布局虚拟演艺全业态，这将驱动公司从传统演艺服务商向文化科技整合运营商加速转型。

　　现金流强劲、资金储备充足，助力战略落地与股东回报并重。公司财务稳健，2024年经营性现金流净额1.27亿元，同比大幅改善402.85%，彰显项目回款改善与采购节奏优化成果。截至年末，公司货币资金+交易性金融资产合计达29.43亿元，为C端项目扩张、内容投资及产业并购提供充足资金保障。公司同步推进回报股东与价值管理：2024年度拟每10股派发2.1元现金红利，并已完成超5000万元股份回购。我们认为，资金实力将成为公司强化行业整合与转型升级的重要底气，有望加速战略落地步伐。

　　投资建议：受制于项目节奏和成本端影响，2024年盈利短期承压，但公司依托大型文旅演艺与虚拟演艺双轮驱动，若核心项目顺利履约并实现业绩兑现，估值中枢有望修复。调整2025-2027年公司归母净利润分别为1.50/1.67/1.87亿元，EPS分别为0.78/0.88/0.98元，对应目前PE分别为32/29/26，维持“买入”评级。

　　风险提示：项目执行与确认进度不及预期、C端业务拓展存在不确定性、市场竞争加剧与行业需求波动、并购整合及资金运用风险。

　　2024年报&2025Q1点评：中国3D扫描第一股，布局全球市场，业绩稳定增长

　　国内三维视觉数字化领先厂商，打破国防军工领域使用的高精度三维数字化扫描设备依赖进口局面。公司于2025年1月在科创板上市，深耕三维视觉数字化领域，提供高精度、高便携和智能化的三维视觉数字化系统解决方案，产品主要应用于航空航天、汽车制造、工程机械、教学科研等领域。公司以手持式激光三维扫描仪研发起步，助力国家制造业“补短板”、“填空白”。当前，公司部分主要产品的关键性能指标已处于国际先进或国内领先水平，公司手持式及跟踪式通用类三维扫描产品在国内市场市占率位于行业前列。公司积极开拓海外市场，已设立德国、美国子公司，同时已在东南亚、南美设立本地化服务中心，加强国际化品牌建设。

　　持续强化主业优势，拓展产品应用领域、加强产品迭代。2024年，公司营收（3.33亿元，+22.41%）和归母净利润（1.21亿元，+5.49%）稳定提升，公司聚焦核心业务，持续拓展海内外市场，市场份额持续增长。毛利率（75.64%，-2.23pcts）略有下降，主要系产品结构变化，净利率（36.24%，-5.81pcts）降幅高于毛利率下降幅度，我们认为主要系期间费用（1.49亿元，+25.10％）增加所致。

　　25年一季度业绩快速增长，研发投入持续增加。2025年一季度，公司收入（0.87亿元，+26.38%）和归母净利润（0.27亿元，+21.23%）保持快速增长，毛利率（76.17%，+1.80pcts)也有所恢复。公司持续加大对技术创新、产品开发的研发投入，带动研发费用（0.18亿元，+36.57%）大幅增长。

　　坚持自主创新，注重研发团队建设，为技术创新和产品升级奠定基础。2024年公司三费费率（26.94%，+0.98pcts）有所增长，其中销售费用率（21.65%，+0.03pcts）小幅波动，主要系销售人员薪酬及市场推广费用增加；财务费用率（-0.90%，+1.05pcts）有所上涨，主要系市场存款利率变动及资金管理策略调整所致；管理费用率（6.19%，-0.10pcts）基本保持平稳波动。

　　公司以技术创新为核心驱动力，持续加大对技术创新、产品研发投入力度，提高自主研发能力，突破多项技术瓶颈，研发费用（0.59亿元，+22.28%）持续增长，研发费用率（17.76%，-0.02pcts）保持稳定。同时，公司新增96项专利申请，组建了由光、机、电、算、软领衔技术人才组成的跨学科研发团队，具备了高技术附加值产品的快速开发能力。此外，公司持续加强人才建设，研发人员数量显著增长，同时设立了博士后工作站，为研发注入更多潜力。

　　ODM大客户订单账期及支付工程款致现金流减少。资产负债端来看，2024年公司应收账款（0.44亿元，+134.69%）大幅增加，主要系销售规模扩大及大客户订单所致。

　　现金流量端来看，2024年公司经营活动产生的现金流量净额（1.00亿元，-15.63%）有所减少，主要系公司ODM大客户订单存在账期和收到的部分承兑货款用于支付工程款所致；投资活动产生的现金流量净额(-2.98亿元，-237.34%）大幅减少，主要系公司募投项目建设采购和购买存款支付的现金增加所致。

　　募投项目有助于提升公司制造能力和研发能力。公司以33.46元/股首次公开发行1700万股股票，募集资金净额4.93亿元，用于建设3D视觉数字化产品及自动化检测系统产能扩充项目、研发中心基地建设项目以及补充资金。其中，3D视觉数字化产品及自动化检测系统产能扩充项目建成后有助于扩大公司产能，提高公司订单响应和执行能力；研发中心基地建设项目聚焦于技术创新与研发能力的提升，吸引高端研发人才，提升公司研发水平，增强市场竞争力。上述两个项目预计分别于2026年9月和2027年3月达到预定可使用状态，将进一步增强公司核心竞争力和盈利能力。

　　三位视觉数字化行业快速发展，技术快速迭代，市场空间广阔。机器视觉是实现智能制造的核心技术之一，通过捕捉图像并对其进行处理、分析，实现对物体的识别、测量、定位、检测等功能。随着工业智能化水平的不断提升，机器视觉检测的需求从简单的有无检测、瑕疵检测升级为三维（3D)尺寸检测、复杂曲面检测。三维视觉数字化扫描设备能够快速捕获物体三维空间数字化模型，识别空间坐标信息和空间3D位置关系，全面地展现物体的空间数据结构，能够有效提升中高端制造的精度和品质。

　　在航空领域，三维视觉数字化技术从产品设计阶段的虚拟原型验证，到生产环节的自动化装配检测，再到售后阶段的远程运维指导，实现了全流程的数字化闭环。三维视觉数字化产品可以对飞机零部件进行速度更快、数据更全面、灵活性更高的扫描检测工作，更好应对复杂曲面、涡轮叶片、死角等传统方案难以检测部位的测量需求，提高检测效率；在飞机装配阶段，使用三维视觉数字化产品对各个部件提前进行三维扫描，通过获取各个零部件的高精度三维模型数据进行虚拟装配，提升真实装配过程的一次成功率，提高生产效率和质量，应用于航空航天产品及系统设计、高精度零部件检测、虚拟装配、产品维护、维修和检测改造等主要生产环节。近年来，国内三维视觉数字化设备厂商快速崛起，技术水平持续提升，将有效替代海外产品，同时在我国武器装备列装迭代势头下，三维视觉数字化产品市场空间广阔。

　　1、公司是国内三维视觉数字化领先厂商，在军用装备加速迭代列装、国产大飞机蓬勃发展下，三维视觉数字化产品在其设计、制造、维护等主要环节的应用需求持续增加。同时，随着公司在汽车制造等工业级领域，以及教学科研等专业级领域持续拓展，市场空间广阔；

　　2、公司密切关注三维智能视觉数字化技术应用前沿新方向，探索其在虚拟世界、游戏娱乐、3D感知交互、数字孪生、人工智能等新兴领域的应用潜力，打开业务空间；

　　3、公司采取“国内总部+海外部署”方式积极开拓海外市场，将贡献业绩新增量；

　　4、募投项目的实施有助于公司提高产能，提升创新能力和技术实力，增强公司核心竞争力。

　　我们预计公司2025-2027年的营业收入分别为4.15亿元、5.23亿元和6.62亿元，归母净利润分别为1.43亿元、1.76亿元和2.17亿元，EPS分别为2.11元、2.59元和3.19元，我们给予“买入”评级，2025年5月8日收盘价114.34元，对应2025-2027年预测EPS的54倍、44倍及36倍PE。

　　技术创新及应用发展不及预期风险，客户扩展风险，技术人员流失风险，下游需求波动风险等。

　　公司2024年实现营收4.78亿元，YoY-9.58%；归母净利润0.49亿元，YoY-58.10%；扣非归母净利0.39亿元，YoY-63.56%。毛利率为45.00%，同比-8.87Pct。公司24Q4实现营收1.01亿元，同比-41.95%；归母净利润-0.03亿元，同比-107%；扣非归母净利-0.06亿元，同比-115%。毛利率为30.16%，同比下降22.21Pct。主要系1）行业价格竞争加剧，公司产品毛利率降低；2）公司人员费用及市场推广等费用增加；3）部分订单交付延迟致使本年度营业收入相应减少。

　　分业务看，公司24年测试电源收入3.65亿元，同比+0.86%，在新能源发电和电DG视讯·(中国区)官方网站动汽车行业中占比分别为44%、56%；毛利率44.17%，毛利率承压主要系市场竞争加剧，但在下游市场需求放缓的情况下，销量仍有所增长，彰显公司市场竞争力。氢能收入0.95亿元，同比-15%，毛利率为46.86%。公司继续加大对氢能领域的资源投入，在现有产品线的基础上，氢能事业部完成了制氢电解槽和氢燃料电池产品线的技术迭代和性能提升。功率半导体收入0.16亿元，同比下降71%，毛利率为44.16%。公司推出了静态测试系统2.0版本提升了测试效率与稳定性，获得了众多头部客户认可。

　　公司创新驱动强化产品、成本竞争力，短期扰动不改长期成长趋势公司始终将创新视为企业发展核心驱动力，24年研发费用0.79亿元，占营收16.5%。短期看，受行业景气度影响，公司下游客户资本性开支谨慎，公司业绩略有承压，但我们认为，从中长期看，公司聚焦光储氢和新能源汽车等优质赛道，并不断加速产品迭代，推进降本增效，业绩有望逐步修复。

　　新产品开发进度不及预期；原材料供应风险；下业发展和政策不及预期；市场竞争加剧和产品毛利率下降。

　　事件：福昕软件发布2024年年度报告及2025年一季报，公司实现营业收入7.11亿元，同比增长16.44%；实现归母净利润0.27亿元，上年同期为-0.91亿元；实现扣非归母净利润-2.02亿元，上年同期为-1.79亿元。单四季度实现收入2.02亿元，同比增加20.03%，实现归母净利润-0.12亿元，上年同期为-0.11亿元。2025年一季度，公司实现收入2.02亿元，同比增长19.78%；实现归母净利润-0.06亿元，上年同期为-0.11亿元。

　　订阅转型效果逐步显现。为优化核心产品订阅选项及购买流程，降低用户决策成本，公司推出全新产品订阅计划，将PDF编辑器细分为PDFEditor与PDF Editor+两个版本。同时，通过持续强化AI助手功能及性能，有效推动订阅转型进程。2024年，公司订阅业务ARR达4.11亿元，较上年期末增长64.42%，延续强劲增长势头；核心产品整体订阅续费率约90%。随着“订阅优先”战略深度推进，订阅收入在整体收入结构中占比持续提升。2024年，订阅业务实现收入3.51亿元，占营业收入的49.31%，同比增长62.33%，充分彰显该战略实施以来的显著成效。

　　海外市场收入高增，部分地区需求持续旺盛。2024年公司在各个区域内收入增长表现亮眼：亚太市场：收入同比增长53.42%，增速最为突出，展现出新兴市场的强劲动力；欧洲（含中东）市场：收入同比增长24.02%，保持较高增速，与亚太共同领衔其他区域；北美市场：收入占比达53%，为各区域最高，但受新兴市场发展及订阅转型影响，增速较缓，同比增长9.41%；中国市场：在并购福昕鲲鹏后，收入增幅稳定，同比增长18.00%。2025Q1，北美市场呈现需求向好，同比收入增长达14.84%，欧洲市场的收入虽在季度内有一定波动，但增长势头依旧良好。新兴的亚太市场则依然保持强劲高速的增长趋势。中国市场在“一横多纵”的多元化发展战略驱动下，也取得了良好的收入增长。

　　研发投入维持高位，AI赋能战略全面落地。2024年公司人工智能赋能的产品战略全面落地。在传统编辑器领域，AI助手新增保版翻译、SmartCommands及多文档交互等功能，进一步提升用户文档处理效率。同时，AI亦深度赋能垂直领域解决方案。2024年，公司依托核心版式文档技术，发布福昕智能文档处理中台（IDP）。该产品融合大语言模型与领域知识，与企业现有技术结合，将传统大数据项目延伸至文档型非结构化数据处理范畴，通过文档解构、内容识别和数据应用三大核心能力，助力企业“唤醒”沉睡文档，使其成为系统“对话”的媒介。IDP能够以最小投入帮助企业构建优质的文档AI技术生态，实现智能化文档处理，有效提升管理与业务工作效率。

　　盈利预测：公司作为pdf赛道的全球领先企业，长期占据重要市场份额，不断拥抱AI技术和前沿方案，并通过股权投资扩展业务版图。我们预计2025-2027年EPS分别为0.60/1.21/1.45元，对应P/E分别为118.97/58.60/48.87倍。

　　风险因素：新技术、新领域发展不及预期；市场竞争加剧；行业需求增长不及预期。

　　2024年年报及2025年一季报点评：AI服务器电源即将放量，计划定增优化产能布局

　　2025年第一季度业绩1.1亿元，同比减少23%。2024年公司实现营业收入81.7亿元，同比+21%；归母净利润4.4亿元，同比-31%；综合毛利率25.2%，同比+0.5pct；净利率5.6%，同比-3.6pct。2025年第一季度公司实现营业收入23.2亿元，同比+27%，环比+2%；归母净利润1.1亿元，同比-23%，环比+329%；综合毛利率23.0%，同比-3.0pct，环比-0.9pct，主要原因系智能家电电控业务主动降价争夺海外市场份额以及毛利率较低的新能源汽车与轨交业务增速较快；净利率5.0%，同比-2.7pct，环比+3.3pct。

　　AI服务器电源业务即将放量。公司与全球AI芯片龙头英伟达建立合作关系，为其GB200/300系列AI服务器提供AC/DC电源产品。受益于AI算力建设需求旺盛以及GB200系列服务器电源开始批量出货，服务器电源产品预计将为公司带来显著业绩增量。此外，公司在2025年3月英伟达GTC大会上展出超级电容、BBU、800V HVDC等电源产品，单套AI服务器电源产品价值量有望进一步提升。

　　计划定增优化产能布局。2025年3月28日，公司发布股票定增公告，计划向包括公司控股股东及实际控制人童永胜在内的不超过35名特定投资者发行不超过1.64亿股A股股票，募集资金总额不超过26.6亿元，用于建设智能电源及电控研发测试中心、长沙智能产业中心二期项目、泰国生产基地二期项目、株洲基地扩展项目（三期）以及补充流动资金。募投项目聚焦于AI服务器电源、智能家电电控、光储充等领域，进一步打开公司产值成长上限并有助于完善公司全球产能布局。

　　风险提示：英伟达服务器出货量不及预期的风险，公司市场份额不及预期的风险，新产品研发进度不及预期的风险，海外贸易政策风险。

　　投资建议：考虑到GB200出货进度滞后，公司智能家电电控业务主动降价争夺市场份额拖累毛利率水平，我们下调2025-2026年盈利预测至6.2/8.0亿元（原为8.9/11.6亿元），新增2027年盈利预测10.2亿元，同比+42.1%/+29.0%/+27.5%，当前股价对应PE为40.5/31.4/24.7倍，维持“优于大市”评级。

　　2024年下半年进行组织架构优化，2025年一季度展现高质量发展和精细化管理成果。2024年公司实现营收11.09亿（+6.3%），归母净利润2.55亿（-2.5%），扣非归母净利润2.33亿（-2.5%）。单四季度实现营收2.61亿（-22.3%），归母净利0.28亿（-68.6%），扣非归母净利0.21亿（-75.3%），2024年公司完成组织架构优化，提升新竞争环境下的市场应对能力，同时国际化布局成效显著。2025Q1实现收入2.72亿（+16.6%），归母净利润0.90亿（+40.92%），扣非归母净利润0.87亿（+53.1%），业绩增长强劲，开始展现高质量发展和精细化管理成果。

　　海外业务和药物临床研究表现亮眼。分业务看，2024年检测试剂营收8.77亿（+2.0%），毛利率90.4%(-0.3pp），公司深耕院内市场，稳步推进合规产品的医院准入；检测服务0.67亿（-22.0%），毛利率23.1%（-13.0pp）;药物临床研究服务1.61亿（+81.4%），毛利率81.2%（+10.5pp），公司药企合作版图持续扩大，合作领域与区域不断延伸。按经营管理口径分，2024年国内销售7.77亿（-1.1%），国际销售和BD业务3.32亿（+28.6%），公司已组建起70余人的国际化业务及BD团队，与全球100余家国际经销商建立战略合作关系。公司在新加坡、日本、欧洲、拉丁美洲及“一带一路”沿线等重点市场组建本地化团队，逐步向东南亚、拉丁美洲等新兴市场辐射。

　　毛利率维持稳定，2025年一季度净利率回升明显。2024年毛利率为84.7%（+0.8pp），销售费用率32.4%（+0.8pp），研发费用率19.5%（同比持平），管理费用率6.5%（+0.3pp），财务费用率-2.5%（同比持平）。毛利率随着业务结构变化略有增长，销售费用率有所回升，研发费用率和财务费用率保持稳定。公司净利率为23.0%（-2.1pp），公司基于谨慎性原则对一笔长期应收款计提坏账损失，2024年信用减值损失达3022万。2025年一季度毛利率为83.5%，净利率回升至33.3%，除管理费用率外的其他费用率均下降。

　　投资建议：考虑宏观环境和业务投入影响，下调2025-26年盈利预测，新增2027年盈利预测，预计2025-2027年归母净利润为3.17/3.82/4.51亿元（2025-26年原为3.91/4.79亿），同比增长24.4%/20.6%/17.9%，当前股价对应PE26/11/18倍。公司是肿瘤精准诊断领域的龙头企业，构建了从靶向治疗到免疫治疗的全方位伴随诊断产品体系，有望分享肿瘤精准治疗的时代红利，同时加速开拓国际市场，发展空间广阔，维持“优于大市”评级。

　　风险提示：集采降价风险；海外销售推广风险；市场竞争风险；产品研发不及预期。

　　2024年全年，公司实现营业收入29.41亿元，同比增长36.98%，实现归母净利润1.36亿元，同比增长110.16%，业绩表现亮眼；2025年一季度，公司实现营收9.97亿元，同比增长73.57%，实现归母净利润0.46亿元，同比增长616.02%，高速增长超预期。公司已经成为国内智能模组龙头之一，持续看好公司在AIOT、5G和智能汽车浪潮下的发展前景，我们小幅上调公司2025-2026年业绩预测，并新增2027年业绩预测，预计2025-2027年公司归母净利润1.90（+0.01）/2.58（+0.21）/3.50亿元，对应EPS分别为0.73/0.99/1.34元/股，对应当前股价的PE分别为66.4/48.8/36.0倍，维持“买入”评级。

　　公司智能网联车、IoT和FWA领域均呈现增长态势、海外市场进展顺利。分区域看，国内/海外市场分别实现营收21.38/8.03亿元，同比增长43.39%/22.40%，其中海外营收占比为27.30%。盈利能力方面，2024年公司整体毛利率/净利率分别为17.03%/4.57%，同比-2.12/+1.65pct。费用端，2024年公司销售/管理/研发/财务费用率分别为2.01%/2.14%/7.08%/1.11%，同比-0.96/-0.70/-2.88/+0.60pct，受益于规模效应以及费用管控能力提升，公司盈利能力逐步增强。

　　公司持续加码AI领域研发投入，高算力AI模组产品竞争力凸显。公司高算力模组可提供0.2T至48T的异构算力，支持大模型端侧部署，48Tops高算力模组已在人形机器人“大脑”控制器领域成功应用，并成功运行Stable Diffusion等大模型。公司新品持续推出维持高竞争力，基于骁龙8至尊版的SNM980将进一步巩固公司在机器人、AIPC、视频会议等领域的优势；智能网联车领域，公司5G智能座舱模组出货量保持行业领先，持续获得头部车厂项目定点，并发布行业首款48TOPS5G智能座舱模组SRM965，为AI座舱、舱驾一体奠定基础。公司即将于5月20日出席台北国际电脑展，海外市场持续推进。

　　源杰科技24年年报&25年一季报点评：Q1业绩扭亏转盈，AI赋能长期增长

　　2025年4月26日，源杰科技发布2024年年报&25年一季报。年报数据显示，公司实现营业收入2.52亿元，同比增长74.63%；实现归母净利润-613.39万元，同比下降131.49%。25年Q1季度数据来看，公司实现营业收入0.84亿元，同比增长40.52%；实现归母净利润0.14亿元，顺利实现扭亏转盈。

　　数通产品蓄势待发，利润水平短期承压。营业收入层面，24年业绩的强力增长主要系电信市场回暖以及AI数据中心市场销售突破所致，这一趋势于25年Q1得到了有效延续，从产品端来看，期间内10G EML产品在国内外客户订单量同比大幅提升，CW70mW激光器芯片也同步实现百万颗以上的量产交付，数通产品持续扩容。归母净利润方面，在24年期间由于公司仍以电信市场业务为主，2.5G、10G等中低速率产品收入占比较高，价格竞争、生产投入、费用增加共同作用于毛利率的下滑，营业成本的高增使得利润端短期承压。

　　费用管控能力稳健，现金流水平逐步改善。费用方面，2024年公司销/管/研三费费用率分别达7.35%/10.32%/21.62%，呈现一定的分化属性，占比最大的研发费用占营业收入比基本保持稳定，而管理/销售费用率则分别变动-7.62/2.84个百分比，从费用绝对值来看，销售、研发费用则同比大增184.47%、76.17%，两者的大幅提升或彰显着源杰市场开拓&技术革新并重的发展思路。现金流方面，2024年公司经营性现金流提升至0.19亿元，相较于23年数据呈现快速向好的趋势。北美工厂对冲关税风险，受到影响小于预期。在国际宏观不确定性增强的情况下，我们认为源杰科技所受到的影响或小于预期，理由如下：1）源杰境内业务仍为公司发展的主流选择，24年相关业务收入占比达99.18%，海外市场仍处于初步开拓期；2）源杰向全资子公司源杰新加坡增资不超过5000万美元，以支持在美国华盛顿州建设生产基地，北美工厂的前瞻布局利于规避关税风险。

　　伴随北美/中国大陆各云厂商资本开支的增加，光通信产业链有望得到进一步强化。公司是国内光芯片产业龙头，有望依靠数通侧光模块的放量实现企业高速成长。我们预计2025-2027年公司营业收入为4.20、6.12、7.59亿元，实现归母净利润1.04、1.75、2.07亿元，26-27年预计同比增长67.21%、18.43%，对应PE为68.63/57.95倍，维持“买入”评级。

　　AI大模型商用化不及预期；北美云厂商投资不及预期；网络架构转变；宏观经济不及预期等。

　　2025年第一季度，公司实现营业收入145.76亿元，同比+9.78%，实现归母净利润3.40亿元，同比+11.08%；实现扣非归母净利润3.20亿元，同比+2.79%。公司作为全球领先的汽车电子与汽车安全解决方案提供商，主营业务稳定发展、降本增效措施持续显现，基于此，我们维持公司2025-2027年盈利预测，预计2025-2027年归母净利润13.92/17.55/20.77亿元，对应EPS分别为0.99/1.25/1.47元/股，对应当前股价的PE分别为16.7/13.2/11.2倍，维持“买入”评级。

　　分业务看，公司汽车安全业务实现营业收入约92亿元，汽车电子业务实现营业收入约40亿元。盈利端，2025Q1公司整体毛利率同比稳步提升2.6个百分点至约17.9%，其中汽车安全业务毛利率同比提升约1.9个百分点至约15.6%，汽车电子业务毛利率同比提升约2.1个百分点至约21.2%，受益于近年来重点推进的各项降本增效措施成效显著，主营业务成本持续优化，盈利能力持续增强。费用端，公司销售/管理/研发/财务费用率分别为1.38%/4.88%/5.46%/2.02%，同比+0.29/+0.29/+0.91/+0.43pct，整体费用率同比变动+1.91pct。

　　公司积极把握新兴市场需求增长、全球智能电动汽车渗透率提升、中国自主品牌崛起及出海等机遇，2025Q1全球新获订单全生命周期总金额约157亿元。公司在智能驾驶领域持续突破，获得海外客户L2/L2++定点，并与Momenta等算法公司深化合作，陆续发布基于高通、地平线、黑芝麻等芯片平台的智能驾驶域控制器，加快探索中央计算单元解决方案。公司重点布局机器人传感器套件、动力电池管理系统、轻量化机甲与无线充电解决方案，目前已向国内外知名机器人公司送样。智元机器人AgiBot World Challenge即将与5月26日开启，引领具身智能行业发展，公司已与智元机器人达成战略合作，长期有望持续受益于机器人行业增长趋势，第二增长曲线加速拓展。

　　米拉多缺电导致铜精矿产量下滑。1）量：铜精矿销量15.52万吨，同比下滑11.36%，主因系自24年11月8日至24年底厄瓜多尔降雨量不足导致限电，米拉多铜矿双系列停产28天、调整为单系列生产26天；阴极铜销量175.75万吨，同比-0.64%；硫酸销量529.50万吨，同比-2.28%；黄金销量22.3吨，同比+7.22%。2）利：铜产品毛利53.87亿元，同比-20%，硫酸毛利11.35亿元，同比+205%；贵金属毛利36.99亿。